Między ribą, zakat a Koranem - czyli potęga finansów arabskich cz. II

Jak to możliwe, że system finansów islamskich z powodzeniem i bez kryzysu rozwija się równolegle do świeckiego systemu finansowego, w którym napęczniały bańki spekulacyjne, a pieniądz stał się bardziej związany z wirtualnym światem niż realnym PKB?

chart_5


Jesienią 2008r., gdy na świecie rozpoczynał się kryzys, w bankach islamskich nie było toksycznych aktywów, które pociągnęły rynki finansowe w dół. Nie mogło być MBS (ang. Mortgage Based Securities), bo hipoteka w kształcie nam współczesnym opiewająca na stopę procentową jest zakazana w Koranie. W bankach islamskich nie mogło także być CDS (ang. Credit Default Swaps), bo nie można w islamie traktować ryzyka niewypłacalności partnera jako towar na sprzedaż. Zakaz posługiwania się riba był o tyle zbawienny, że w przypadku dziesięciu największych banków islamskich widać wyraźnie, że kryzys był dla nich mniej dotkliwy na przykładzie wyceny rynkowej aktywów.


Jeśli porównamy straty sektora bankowości konwencjonalnej, to wyniki banków islamskich na przykładzie dziesięciu największych są wręcz spektakularne.


- Średni udział aktywów banków islamskich w aktywach bankowych ogółem to 23 proc. - taka jest wielkość aktywów banków z regionu GCC. Popularność banków islamskich jest w zasadzie wypadkową specyfiki rynku oraz w dużym stopniu PKB per capita. Największy udział mają banki islamskie w Arabii Saudyjskiej, bo ich aktywa stanowią prawie 35 proc. rynku. W Bahrajnie i Kuwejcie udział banków islamskich w biznesie bankowym w ogóle sięga ok. 29 proc. Zupełnie inaczej sprawa wygląda w Zjednoczonych Emiratach Arabskich, w których aktywa banków islamskich stanowią zaledwie 13,5 proc., zaś w Katarze to tylko 11 proc. MFW ma podstawy do tego, by twierdzić, że ryzyko bankowe było o tyle podobne w bankach islamskich i w bankach konwencjonalnych w czasie kryzysu, o ile najgroźniejszym wymiarem ryzyka stawało się w obydwu grupach banków ryzyko kredytowe.


- Jednak trzeba w tym miejscu powtórzyć za MFW, że właśnie Katar i ZEA lokowały fundusze islamskie w sektorze nieruchomości, a dokładniej w budownictwo. Pomimo spektakularnych sukcesów, jakie ten sektor osiągnął, bo wszyscy pamiętamy uroczystości otwarcia Burj- Al-Khalifa (budynek o wysokości 828 m powstał w ciągu 5 lat) w Dubaju (04.01.2010r.), ceny nieruchomości spadły jednak na tyle wyraźnie, że spadki wartości aktywów nie ominęły ani banków tradycyjnych, ani islamskich, szczególnie odbijając się na sektorze bankowości zgodnym z Koranem. Poza krajami GCC (Arabia Saudyjska, Bahrajn, Katar, ZEA, Kuwejt i Oman) ubodzy krewni GCC znad Zatoki Perskiej, tj. Jemen i Jordania, dysponują także pokaźnym rynkiem bankowości islamskiej - w Jemenie skala aktywów banków islamskich to zaledwie 10 proc. ogółu, zaś w Jordanii aż 30 proc. Warto zauważyć, że w latach 2003-2008 średnie tempo przyrostu aktywów w bankach islamskich w krajach GCC sięgało aż 44 proc. Na przykład w Emiratach tempo przyrostu sięgnęło 60 proc. (lata 2002-2008).


W czasie kryzysu wskaźnik adekwatności kapitałowej w bankach zlokalizowanych aż w pięciu z sześciu krajów tworzących GCC, był zawsze wyższy w bankach islamskich niż ogólnie w całym sektorze bankowym. Ale tutaj, musimy wspomnieć, że tylko w Emiratach wskaźnik adekwatności kapitałowej w islamskim sektorze bankowym chart_6był o 3 pkt proc. poniżej średniej dla całego sektora bankowego. W grupie krajów GCC wskaźnik adekwatności kapitałowej w bankach islamskich wyniósł 19,8 proc., podczas gdy ten sam wskaźnik dla całego sektora wynosił 15,7 proc. Zmiany w zyskach, pomimo ich znaczącego spadku o 6,6 proc., w bankach islamskich były jednak w regionie nieporównywalnie łagodniejsze niż ogólny spadek zyskowności banków o 14 proc. Stopa zwrotu z aktywów w bankach islamskich (ROA) w 2008r. wynosiła 3,2 proc., podczas gdy stopa zwrotu z aktywów sektora bankowego ogółem wyniosła 2,3 proc. W rejonie GCC wyraźnie niekorzystne dla bankowości typu islamic okazały się inwestycje w sektorze nieruchomości i właśnie zaangażowanie tych banków w tym sektorze było zdecydowanie silniejsze niż banków konwencjonalnych.


- Można pokusić się nawet o twierdzenie, że prognozy o ekspansji banków inwestycyjnych w rejony rynków emerging potwierdzają porównania wyników banków z krajów Emerging Europe, które średnio oferują 6,5 proc. ROE w 2008 r., podczas gdy w Arabii Saudyjskiej ROE sektora bankowego ogółem sięga 35 proc., w Emiratach 21 proc., Bahrajnie 17 proc., Katarze 21 proc.


- Dodatkowo, kryzys wywołał wzrost zainteresowania instrumentami typu fixed income, najlepiej z gwarancją całkowitego pokrycia w aktywach trwałych. Fixed income jest zdecydowanie bardziej potrzebne dzisiejszym inwestorom niż instrumenty typu equity. Instrumenty finansowe pozwalające partycypować z kapitale własnym spółek notowanych na giełdach w obliczu recesji wiązały się ze znaczącym ryzykiem transmisji strat na spadek wartości kapitału akcyjnego. Tutaj ujawniły się preferencje inwestorów o najbardziej mobilnym kapitale, bo pozyskanym od indywidualnych klientów globalnych funduszy inwestycyjnych. Sprostać takim oczekiwaniom mogły tylko i wyłącznie transparentnie sekurytyzowane transakcje wbudowane w emisje Sukuk.


- Medialnie Sukuk kojarzy się głównie z emisjami obligacji z Dubaju, które budziły najwięcej wątpliwości na kilka tygodni przed datą wykupu 19 grudnia 2009r. Powód był prozaiczny - cały rynek wiedział, że zabezpieczeniem tejże emisji były nieruchomości zlokalizowane w mieście, w którym na skutek globalnego kryzysu finansowego ceny nieruchomości spadły o 50 proc. Budziło to słuszne obawy, że inwestorzy mogą zostać przywołani do roli pożyczkodawcy ostatniej instancji i z tego powodu mogli otrzymać znacząco mniej kapitału niż się spodziewali. Dobre imię tamtych Sukuk ocalił zaprzyjaźniony z Dubajem emirat Abu Dhabi, który spłacił zobowiązania Dubaju wobec inwestorów.


- Jednak Sukuk to także spektakularne sukcesy emisji malezyjskiego przedsiębiorstwa w rękach państwa zwanego Petronas, które wyemitowało papiery dłużne wartości 4,5 mld dol. we wrześniu 2009r. Emisja długu przebiegała według następującego schematu: 1,5 mld dol. to były środki pozyskane w drodze emisji Sukuk, zaś pozostała część to były konwencjonalne obligacje korporacyjne. Konwencjonalne obligacje korporacyjne mają termin zapadalności w 2019 r. i są oprocentowane 5,25 proc. w skali roku. Obligacje typu Sukuk-Ijarah o zapadalności w 2014r. stanowiły pozostałą część emisji na kwotę 1,5 mld dol. i miały typowe dla branży petrochemicznej zabezpieczenie, a mianowicie w złożach ropy oraz w przyszłych należnościach Petronas powstałych w chart_8transakcjach sprzedaży ropy. Petronas odkryło zalety w pozyskiwaniu kapitału na rynku globalnym, gdyż wyemitowane Sukuk zostały uplasowane zarówno na Bursa Malaysia, Luxembourg Stock Exchange, jak i prowadzonym przez Luxembourg Stock Exchange, EURO MTF Market.


- Istotą każdej obligacji Sukuk-Ijarah jest to, że instrumentem bazowym staje się nie tylko wydzielona część majątku trwałego, lecz także generowane przez w taki sposób wydzielony majątek wszelkie dochody. W drodze emisji Sukuk-Ijarah finansuje się długoterminowe, zazwyczaj 2-3 - letnie projekty inwestycyjne. Ponieważ jest to instrument finansowy najpopularniejszy w sektorze wydobycia i przetwórstwa paliw, rynek ten podlega najsilniej wpływom cen ropy i gazu.


- Trzeba mieć na uwadze, że Sukuk jako narzędzie sekurytyzacji aktywów może dotyczyć aktywów trwałych (emisje długoterminowe), tzw. Sukuk-Ijarah stanowią blisko połowę rynku Sukuk sięgającego dzisiaj prawie 20 mld dol., chociaż w fazie największego rozkwitu islamic finance w 2007r. sięgał blisko 30 mld dol. Inny Sukuk, odpowiednik krótkoterminowych papierów dłużnych pozwalających pozyskać dodatkowy kapitał obrotowy, to tzw. Al-Salam Sukuk, których zabezpieczeniem jest majątek obrotowy emitenta.


- Jednak najwięcej nadziei upatruje się w transakcjach Sukuk, które podlegają twardym zasadom symetrycznego podziału zysków i strat zwanych Mudaraba Sukuk oraz Musharaka Sukuk. Symetria podziału zysków i strat polega na tym, że w transakcji proporcje udziału w zyskach i stratach są określone z góry w kontrakcie. Musharaka działa na podobieństwo joint venture, gdzie podział zysków i strat wynika ze skali udziałów. Mudaraba jest o tyle egzotycznym kontraktem, że uczestnicy kontraktu nie muszą być jednocześnie udziałowcami, ale może się zdarzyć, że jeden z kontrahentów podejmuje decyzje o alokacji nie swoich funduszy i dzięki temu wypracowuje dla siebie premię od wypracowanych zysków albo partycypuje w stratach. Wspomniana właściwość Sukuk, polegająca na możliwości podziału strat, jest superdyscyplinująca z punktu widzenia wszystkich partnerów transakcji.


Trudno oprzeć się wrażeniu, że islamic finance osiągnęło spektakularne sukcesy dzięki kryzysowi. Największym sukcesem był fakt, że wszystkie indeksy rynku islamic oscylowały zawsze kilka punktów powyżej indeksów rynków konwencjonalnych. Niemniej jednak ważnym sukcesem było to, że dotychczas mało popularne, wręcz elitarne instrumenty finansowe, o których jeszcze w latach dziewięćdziesiątych mówiło się w kategorii ?good but less profitable? uzyskały należną im estymę.


Z drugiej strony jednak, finanse islamskie przypomniały nam smutną prawdę ekonomii klasycznej, że pieniądz został wynaleziony tylko po to, ażeby być neutralnym dla gospodarki. Jest to możliwe tylko wtedy, kiedy nadamy mu funkcję rozliczeniową, transakcyjną.


Chyba żadnemu inwestorowi nie chce się już wierzyć w siłę pieniądza bez pokrycia. A przecież widać wyraźnie, że można w myśl zasad Koranu kreować dodatkowy pieniądz, jeśli tylko taka emisja ma realne uzasadnienie swojej dochodowości. Smutne, ale prawdziwe jest to, że żaden z twórców teorii ekonomii sprzed czasów Wielkiego Kryzysu nie miał śmiałości żeby twierdzić, że ekonomicznie nieuzasadnione są emisje deficytów czy to budżetowych, czy to długów przedsiębiorstw, w warunkach niepełnego wykorzystania możliwości produkcyjnych. Problem polegał tylko i wyłącznie na tym, że w teorii, takie emisje miały pozyskiwać kapitał na kolejne inwestycje generujące wzrost czy to PKB, czy to wzrost wartości przedsiębiorstwa.


- Zatem nieprawdą jest twierdzenie, że system stworzony w ramach islamic finance jest oparty na chęci unikania egzotycznych grzechów. Dokładnie takie same motywy wykazują uczestnicy rynku finansowego opartego na konwencjonalnych transakcjach. Motywy kontroli poziomu ryzyka oraz świadomość realnego wymiaru alokacji środków finansowych dominują w świecie finansjery doświadczonej pokusami nadużycia hedgingu kreującego pieniądz bez pokrycia. Takie motywy w najbliższej przyszłości zadecydują nie tylko o kierunku rozwoju rynku finansów islamskich, ale być może wpłyną na trwałą zmianę systemu rynku konwencjonalnych instrumentów finansowych. Jednym z niedocenionych konkurentów konwencjonalnych instrumentów finansowych pozostaje wciąż Takaful (rynek o rozmiarach nieprzekraczających 5 mld USD), który jest specyficznym, bo zgodnym z Koranem zabezpieczeniem kontraktu, mogącym stawić czoła konwencjonalnym instrumentom pochodnym.


- Jako ciekawostkę można przytoczyć, że w dyskusji na forum G-20 powoływano się wielokrotnie na wymiar tzw. social responsibility rynków finansowych. Wiadomo, że kreowaniu wartości społecznej odpowiedzialności zawieranych transakcji finansowych nikt się nie podda z nieprzymuszonej woli, ale architekci globalnego systemu finansowego zdają sobie sprawę z potrzeby ograniczenia i kontroli spirali nakręcającej emisje bez pokrycia, która zyskała miano gorszego zła niż nawet nieopodatkowane zyski kapitałowe. Coraz częściej na forum międzynarodowym przytaczane są przykłady konstrukcji transakcji zgodnych z Koranem, żeby unaocznić właśnie te wady, jakie posiada konwencjonalny system finansowy.


Autorka jest ekspertem ds. finansów islamskich

chart_9

Barbara Chamot

 

 

 

Za: gf24.pl

© 2017 KIELCE ŚWIĘTOKRZYSKIE POLSKA ŚWIAT | pF